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本周前三个交易日,10年期国债活跃券收益率在2.11%~2.1375%运行,较9月24日历史低点抬升11~14个基点,较9月29日阶段性高点回落12~15个基点;30年期国债活跃券收益率在2.28%~2.315%运行,较9月24日历史低点抬升18~22个基点,较9月29日阶段性高点回落12~16个基点。
财政发力节奏成为当下债市最大不确定因素
在9月底货币政策先行后,撬动投资效应的财政政策开始受到市场关注。10月12日,国务院新闻办举行新闻发布会,介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况。财政部部长蓝佛安表示,将在近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措,包括加力支持地方化解政府债务风险,较大规模增加债务额度;发行特别国债支持国有大型商业补充核心一级资本;叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具,支持推动房地产市场止跌回稳;加大对重点群体的支持保障力度,提升整体消费能力。以上四点已经进入决策程序,还有其他政策工具也在研究制定中。会议并未直接披露上述增量政策的规模,使得市场对政策的强预期有所下修。但我们认为,“逆周期调节绝不仅仅是这四点”“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间” 等提法释放了积极的政策信号,财政发力点亦从基建转向地方化债+房地产+银行+民生,无论是方向还是内容,财政政策取向均发生了变化,后续发力节奏无疑对债券供给形成压力。
四季度债券增量供给包括专项债结存限额及特别国债增发。三季度政府债发行明显提速,四季度政府债剩余发行额度在1.2万亿~1.6万亿元,与三季度的净融资额3.96万亿元及去年四季度净融资额3.59万亿元相比供给压力较小,但不排除10月底会议审批延后,导致债券发行更为集中的可能。
理财赎回风险对债市形成潜在压制
9月底市场风险偏好快速回升使得股债“跷跷板”效应凸显,股债联动在行情拐点尤为突出。一方面,政策“护航”下经济进一步恢复向好预期较强,对债市形成压制,长时间“债牛”积累的止盈意愿很容易集中释放,使得债市波动加大;另一方面,债市急速下跌,加速理财产品赎回,进而引起一定负反馈。从节后股债表现来看,市场对“强预期”的交易已较为充分,本轮理财赎回已基本结束,但不排除后续政策密集出台再度影响市场风险情绪。
化债大环境决定利率上行空间有限
9月国内新增社融3.76万亿元,同比少增3722亿元,政府债券融资继续成为支撑,信贷同比少增成为拖累项,企业债同比多减,对应着城投债净偿还规模提高、房企债券融资表现较弱。作为传统信贷大月,9月新增人民币贷款1.59万亿元,同比少增7200亿元,无论是居民端还是企业端,同比均少增,表明实体部门真实融资需求偏弱。不过,9月新发放企业贷款加权利率止跌回升,关注后续走势。
9月出口增速回落,电子链景气度有所回落。9月我国出口额(美元计价)同比增长2.4%,低于前值和预期,与制造业PMI新出口订单指数走势同向。9月出口规模环比回落,弱于季节性,受“抢出口”影响,也受台风等天气因素影响。
9月,天气因素影响减弱,CPI环比持平,同比回落,核心CPI环比连续两个月为负。环比主要受食品支撑、受非食品拖累。食品价格环比上涨0.8%,涨幅较前值收窄,中秋节因素支撑鲜菜、鸡蛋、鲜果和猪肉价格上涨;非食品价格环比继续为负,一是受国际油价波动影响,国内汽油价格回落;二是暑期结束,出游需求下滑,飞机票、旅游价格季节性下行;三是交通工具价格继续环比为负。
一系列政策措施的落地起效需要时间,逆周期调控力度加大需要货币政策配合,无论是实体有效融资需求的修复还是化解地方债务风险的任务达成,均要求利率中枢稳中有降。
综合分析,债市进入上下两难的震荡期。结合期限结构来看,长端利率已对长周期经济运行特征充分计价,预期改善对长端的影响更大。此外,潜在供给压力集中在长端及超长端,相较之下长端品种较短端品种面临更大的回调压力。操作上,可关注多短空长的做陡收益率曲线的机会。(作者单位:广州期货)
(文章来源:期货日报)