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（原标题：石头科技董事长耐心论背后：股价半年跌超五成，净利润毛利率承压）
《港湾商业观察》施子夫
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12月3日，“董事长套现9亿后反劝投资者耐心一点”冲上微博热搜，阅读量近3000万，这一主角就是石头科技（688169.SH）董事长昌敬。
从投资者吐槽到公众聚焦，昌敬的话语背后是公司所面临的经营压力。石头科技该如何破局？
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董事长耐心论背后：股价半年跌超五成
昌敬表示，希望持有石头科技股票的投资者可以耐心一点，现在是一个战略的转型期，特别是一个阵痛期，势必会带来公司的一些变化，这些变化都是为了以后更长远的发展。
在东方财富股吧中，对石头科技此次事件的嘲讽可谓相当之多。一位投资者表示，“困难时期，还在减持的票，其实可以暂时退出了，市场上好票很多。什么时候大手笔回购再考虑进。”
还有人表示，“这么好的股票。这么好的董事长，你们怎么不把房子卖了加仓啊。”
投资者的嘲讽在情理之中。自今年5月中旬至今（12月3日），短短半年左右的时间，石头科技股价跌幅达52.15%。没有对比就没有伤害，而且这个对比对象还是自己：作为科创板股价首只千元，石头科技在2021年6月股价曾创出历史高点1494.99元/股，显然，无论是这两三年，还是短期，投资者的“愤恨”也就不难理解了。
业绩层面来看，石头科技的承压相当明显。
今年前三季度，石头科技实现营收70.07亿，同比增长23.17%；归母净利润14.72亿，同比增长8.22%；扣非净利润11.86亿，同比下滑5.40%。
上半年，公司实现营收44.16亿，同比增长30.90%；归母净利润11.21亿，同比增长51.57%；扣非净利润8.611亿，同比增长30.42%。
各季度对比来看，公司第三季度营收增速创下今年最低，且归母净利润和扣非净利润都大幅负增长。如果是同比观察的话，今年第三季度归母净利润和扣非净利润也创下2020年以来最差。
石头科技表示，净利润下滑，一方面，是由于公司采取更积极的产品策略和营销策略，公司加大了品牌宣传投入，增加品牌曝光，提高品牌声量，打造更强的品牌力；另一方面，是海外销售结构调整，带来收入确认的调整，净利率较高的欧洲地区收入错期，对整体收入和利润带来一定影响。
无论如何，石头科技交出的三季报都很不乐观。
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欧洲收入下滑，毛利率承压
财信证券认为，公司加大海外市场自营渠道建设，渠道结构调整和前期费用投入影响当期利润：最初公司以高利润率的线下经销渠道进入欧洲市场，公司为加强渠道管控力，从2023年下半年开始加快海外市场的线上自营渠道建设，公司前期的较高投入和渠道结构的调整，影响到三季度利润有所下滑。
天风证券指出，分区域看，第三季度内销表现较好。根据奥维数据显示，第三季度石头线上扫地机销售同比增长42%，内销实现快速增长。综合整体收入增速看，预计公司外销增速有所放缓。公司产品凭借突出的产品性能和技术优势，内外销收入实现较快增长。同时产品价位段及渠道布局的进一步完善，推动了公司经营业绩和盈利能力的提升。根据公司三季报的情况，适当下调了外销增速和毛利率，预计24-26年公司归母净利润为21.8/24.1/26.4亿元（前值26/31.2/36.2亿元），对应动态PE为19.9x/18.1x/16.5x，维持“买入”评级。
在10月30日举行的投资者交流活动上，石头科技表示，欧洲市场收入出现下滑，主要是受到销售结构调整的影响，以往公司通过线下渠道收入占比较大，目前公司正在向自营销售转移，在不同销售模式下，收入确认方式和时点不同，对公司第三季度销售收入带来一定波动。
开源证券给出的投资建议是，下调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为21.8/24.9/30.6亿元（原值25.8/30.0/36.1亿元），对应EPS为11.81/13.52/16.60元，当前股价对应PE为18.8/16.5/13.4倍。看好公司组织架构调整后，通过更主动积极的策略开拓和维护市场，拉动份额持续提升，维持“买入”评级。
与此同时，石头科技的毛利率也波动较大，今年第一、二、三季度的毛利率分别为56.49%、51.89%和53.95%，第三季度毛利率同比则下滑了4.72个百分点。
天风证券研报引述奥维数据显示，24年前三季度石头国内线上3000-3500元价格段市占率同比显著下降，2500-3000元价格段市占率明显提升，预计公司价格带的扩张及成交机型占比的改变或将致使公司毛利率同比下降。
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销售费用创新高，存货也越来越高
石头科技认为，公司正处于从高净利率向高收入增长过渡的过程中，通过前期潜心打造组织能力，保证公司可以在现阶段加大投入并实现快速增长的转化，近期公司在海内外的大促活动表现也从侧面对此进行了印证。今年以来，公司在保持持续加大研发投入的同时，也增加了销售费用的投入，以保证未来的高速成长，也进一步提升石头科技从小家电品牌升级为大众品牌的可能性。
实际上，销售费用的迅猛增长多少令外界担忧。
2020年三季度-2024年三季度，石头科技的销售费用分别为3.682亿、4.536亿、7.883亿、10.71亿、15.64亿，销售费用率分别为12.36%、11.85%、17.95%、18.82%、22.31%。显然，今年前三季度，无论是销售费用还是费用率公司都创下近年来新高。
同一时期，石头科技的研发费用分别为1.727亿、3.110亿、3.447亿、4.481亿、6.402亿，研发费用率分别为5.80%、8.13%、7.85%、7.88%、9.14%。
今年第三季度，石头科技的销售费用为6.781亿，销售费用率为26.18%，同比增加7.29个百分点；研发费用为2.306亿，研发费用率为8.90%，同比增加1.92个百分点。
此外，存货方面，2020年-2023年及2024年前三季度，石头科技的存货分别为3.81亿元、5.96亿元、6.94亿元、9.28亿元、17.19亿元，即便是三季报同比来看，存货也创多年来新高。
石头科技在消费者眼中口碑如何？截至12月3日，在黑猫投诉平台上，石头科技有1057条投诉量，已完成746条，近30条有88条投诉量，已完成17条。
消费者投诉主要问题包括虚假宣传、产品存在质量故障等。
一位消费者11月21日投诉称，“2024年7月下旬，我在天猫石头官网购买的石头分子筛洗烘一体机H1，开始产生严重异响，观察几次发现未能消失后，我在2024年8月19日联系淘宝客服反应了问题，师傅上门维修后，当天发现异响还是未消失，继续联系上门的师傅，说再来修，但等待一多月一直没人上门，于是我在2024年10月4日又联系了宝客服，要求更换其他师傅上门查看，第二次上门维修后，异响还是未消失，维修师傅说是正常情况，于是又观察了一阵，结果异响越来越大，2024年11月10日，我第三次联系客服，要求解决问题，客服表示已联系专员，48小时内会有反馈，但等待至今，十天过去了，客服电话拨打了四次，依然没有等来任何一个反馈电话。石头科技的售后仿佛消失了一般，机器有问题不管，消费者反馈问题也不给任何回应。从出问题至今，已经过去4个月。”（港湾财经出品）
